債券市場研究報(bào)告-研究報(bào)告
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債券遠(yuǎn)期交易的推出，在市場上贏得廣泛關(guān)注，對于深化債券市場改革、推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制的建立和利率市場化建設(shè)等均有積極意義，市場主體對此予以了充分的肯定。
這一交易方式推出后，截至9月底，債券遠(yuǎn)期交易累計(jì)成交60筆，金額87.34億元，成交較為清淡，這說明，目前金融市場形勢下，國內(nèi)機(jī)構(gòu)仍無法借助遠(yuǎn)期交易獲得投機(jī)、對沖或者套利的操作機(jī)會(huì)。盡管國內(nèi)將逐步推出西方成熟市場的各種基本工具，但市場表現(xiàn)說明“引進(jìn)”產(chǎn)品在國內(nèi)仍面臨著較長時(shí)期的磨合以及被選擇的過程，因而，有必要重新審視西方思維模式下，金融市場的行為模式和交易方式。
一、債券市場金融工具比較
美國債券市場主要存在預(yù)發(fā)行，回購及逆回購、期權(quán)及期貨、本息剝離工具等金融工具，這些工具的活躍，有助于提高市場流動(dòng)性、降低發(fā)行人融資成本。例如，債券發(fā)行前活躍的預(yù)發(fā)行交易能夠提前度量市場需求，便于發(fā)行人、承銷商對債券的定價(jià)；回購及逆回購交易有助于提高市場流動(dòng)性，幫助交易機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)短期融資；債券的期貨及期權(quán)市場，有利于市場參與者在流動(dòng)性市場中建立分散化的對沖策略；本息剝離工具產(chǎn)生的零息債有助于實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流的重組，滿足不同投資群體對不同現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)的需求。
近兒年，通過研究西方成熟市場運(yùn)行狀況，國內(nèi)債券市場逐步引進(jìn)了一些金融工具，目前已擴(kuò)大到（質(zhì)押式、買斷式）回購及逆回購交易、本息剝離工具、遠(yuǎn)期債、遠(yuǎn)期交易以及即將推出的預(yù)發(fā)行交易等工具。從市場表現(xiàn)看，質(zhì)押式回購及逆回購交易工具存在時(shí)間最長，已成為銀行等金融機(jī)構(gòu)調(diào)節(jié)流動(dòng)性、管理頭寸的'基本手段，在銀行間債券市場各交易品種中交易量排名第一，20xx年交易量將近10萬億元。買斷式回購與質(zhì)押式回購類似，能夠向市場參與者提供融資渠道，在國內(nèi)債券市場基礎(chǔ)券種較少、尚未建立連續(xù)拍賣發(fā)行制度等因素的制約下，20xx年交易量僅為1200多億元。由發(fā)行人主導(dǎo)開發(fā)的本息剝離工具，由于國內(nèi)市場流動(dòng)性不足、不能滿足市場參與者的有效需求，交易稀少，國家開發(fā)銀行也僅試探性地操作了一次。遠(yuǎn)期債主要為了解決國內(nèi)資金供給與利率的季節(jié)性波動(dòng)較大的問題，這一安排最早在財(cái)政部發(fā)行國債時(shí)啟用。目前，市場資金較為寬松，人民銀行在央行票據(jù)發(fā)行中使用這一制度，用以熨平公開市場操作對資金市場的沖擊。而即將推出的債券預(yù)發(fā)行制度，能夠幫助確立價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，縮短承銷時(shí)的分銷周期，減小承銷商的資金占用。
二、遠(yuǎn)期交易手段及國內(nèi)發(fā)展現(xiàn)狀
遠(yuǎn)期交易是金融市場運(yùn)用較為普遍的規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生工具，與現(xiàn)貨交易的根本區(qū)別在于延遲了標(biāo)的交割時(shí)間。廣義上的金融遠(yuǎn)期合同，包括遠(yuǎn)期利率協(xié)議、期貨、互換和期權(quán)。在國內(nèi)債券市場，遠(yuǎn)期交易在大概念上包括遠(yuǎn)期債、二級市場的遠(yuǎn)期交易和即將推出的預(yù)發(fā)行制度，而曾經(jīng)出現(xiàn)的國債期貨交易由于當(dāng)時(shí)的監(jiān)管及市場環(huán)境方面的因素，被監(jiān)管機(jī)構(gòu)叫停后尚未恢復(fù)。
按照交易方式、場所的不同，遠(yuǎn)期金融合同可分為場內(nèi)集中交易和場外交易兩種方式，其中，期貨和期權(quán)這兩種交易方式都已制度化、標(biāo)準(zhǔn)化，通常按照集中競價(jià)方式分別在期貨交易所和期權(quán)交易所安排上市交易；遠(yuǎn)期利率協(xié)議、互換通常在場外交易，在西方市場基本不屬于期貨交易法律所管轄的范圍。在美國，債券遠(yuǎn)期交易的場外交易（柜臺(tái)買賣）制度，源于1974年的商品交易法修正案（CommodityExchangeAct），這一規(guī)定通過將國債遠(yuǎn)期交易排除在期貨交易的適用范圍外，使遠(yuǎn)期交易得以在場外進(jìn)行。而日本債券遠(yuǎn)期交易的制度化，是在1992年日本證券業(yè)協(xié)會(huì)實(shí)施債券遠(yuǎn)期交易規(guī)定后才開始的。在市場建設(shè)方面，國內(nèi)遠(yuǎn)期交易基本與國際接軌，銀行間市場的遠(yuǎn)期交易由人民銀行監(jiān)管，屬于場外交易的組成部分。
在西方成熟債券市場中，遠(yuǎn)期交易作為一種必要和正常的交易機(jī)制存在著。一般來說，遠(yuǎn)期交易最主要的經(jīng)濟(jì)效益在于提供了避險(xiǎn)手段，并為市場參與者增加了買賣時(shí)機(jī)的彈性；而市場主管機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)內(nèi)控部門最關(guān)注的是市場中買空賣空的投機(jī)氣氛是否太濃，且隨著交割期限的延長，是否會(huì)增加價(jià)格波動(dòng)引發(fā)的市場風(fēng)險(xiǎn)、以及違約交割帶來的信用風(fēng)險(xiǎn)。從國外的經(jīng)驗(yàn)來看，為有效規(guī)避自身的買賣風(fēng)險(xiǎn)，交易雙方都會(huì)審慎選擇交易對象，并且定期重新審核機(jī)構(gòu)間往來的授信額度，因而，對交易風(fēng)險(xiǎn)的控制必然會(huì)使遠(yuǎn)期交易的市場集中度較高，交易的代理也集中在幾家大機(jī)構(gòu)手中。
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